Quali obiettivi la Funzione Finanziaria dovrebbe perseguire in un’ottica di creazione del valore?

 

L’esistenza della funzione Amministrazione Finanza e Controllo (AFC) trova in primo luogo fondamento nel fine ultimo aziendale a cui tutto il management deve ispirarsi: la creazione del valore per gli stakeholders su un orizzonte di lungo periodo.

Fra le varie misure per l’analisi del valore creato da un’impresa, lo strumento più immediato sembra essere l’Economic Value Added o EVA.

Tale metodo permette di determinare il valore come differenza tra il reddito netto prodotto dalla gestione operativa (NOPAT) e il costo del capitale investito (WACC*CINO)[1].

 

EVAÓ = NOPAT – WACC * CINO

 

Il contributo di AFC alla creazione di valore può essere:

  • Indiretto
  • – svolgendo la funzione di pianificazione e controllo dell’azienda,
  • – sviluppando servizi a vantaggio del business caratteristico;

 

  • Diretto:
  • – definendo la struttura finanziaria ottimale,
  • – manovrando le due leve di cui AFC è depositaria e responsabile in azienda: finanziaria e fiscale.

 

Facendo riferimento alla Shareholder Value Analysis, il contributo diretto di AFC è ancora più evidente: chi utilizza l’EVA per misurare la creazione di valore, individua la leva fiscale come l’aliquota da applicare al Nopat e al costo di capitale di terzi, mentre la leva finanziaria è sintetizzata nel costo medio ponderato del capitale.

Sono due le entità fondamentali che fanno parte di AFC:

  • – la funzione finanziaria;
  • – la funzione fiscale.

Focalizzandosi sul ruolo della Funzione Finanziaria, si sottolineano alcuni fra i principali obiettivi che quest’ultima dovrebbe realizzare:

  • – ottimizzare la struttura finanziaria e patrimoniale consolidata in coerenza con le scelte di allocazione delle risorse finanziarie;
  • – ottimizzare il rischio finanziario globale consolidato, in termini di: capacità di credito a breve e medio termine, impegni di firma, rischi di tassi di interesse, liquidità, tassi di cambio, commodities e controparte ;
  • – assicurare unitarietà di comportamento verso le istituzioni finanziarie esterne e verso i mercati finanziari massimizzando la capacità negoziale nei confronti degli stessi in forza della relazione centralizzata e quindi del fattore dimensionale;
  • – ottimizzare la gestione dei flussi finanziari attraverso l’adozione delle più idonee tecniche di cash management.

 

Quali sono le grandezze fondamentali che la funzione finanziaria dovrebbe monitorare, pianificare e gestire in un’ottica di Value Based Management?

 

Al fine della creazione del valore, è necessario pianificare e controllare una serie di grandezze che vanno dai flussi di cassa attesi per il futuro, al costo medio ponderato del capitale, fino alla struttura finanziaria, rappresentata dalla combinazione tra debt e equity.

La bontà dei risultati forniti da parametri quali ROI e ROE viene ridimensionata, sulla base della corrente di pensiero che sostiene la maggiore significatività dei cash flow rispetto al valore assoluto degli indicatori di bilancio.

La preferenza va quindi alla quantificazione del valore creato da un investimento o dall’impresa attraverso l’analisi dei flussi finanziari generati.

Il cash flow non risente di alcuni fattori che affliggono i risultati e le misure contabili: le scelte di contabilizzazione, meccanismi di imputazione contabile.

In base agli assunti relativi alla teoria di creazione del valore formulata da A. Rappaport (Creating Shareholder Value, the new standard for business performance, The Free Press, New York, 1986), gli elementi del valore da pianificare e controllare nel corso della vita d’impresa sono sostanzialmente rappresentati dal cash flow operativo, dal tasso di attualizzazione dei flussi (e quindi dal costo medio ponderato del capitale) e dal livello di indebitamento. Le decisioni da intraprendere per massimizzare il valore creato dall’impresa sono di diversa natura:

  • – operative (gestione dei cash flow operativi);
  • – di investimento (politica di investimento aziendale e risorse assorbite);
  • – finanziarie (minimizzazione del costo medio ponderato del capitale; individuazione della struttura finanziaria ottimale).

 

In merito all’equilibrio finanziario d’impresa, è fondamentale chiedersi se la struttura finanziaria dell’impresa influenzi il valore creato dalla stessa, in che modo, e se esiste dunque una struttura finanziaria ottimale.

Brealey e Myers (Terza legge di Brealey, Myers), pur sostenendo la complessità del problema, ritengono che adeguati modelli di pianificazione finanziaria possono aiutare nella ricerca di una struttura finanziaria ottimale.

L’equilibrio finanziario dell’impresa si basa sulle seguenti condizioni fondamentali:

  • – capacità di pianificare e controllare entrate ed uscite monetarie;
  • – gestione efficiente della dinamica del capitale circolante netto (poste patrimoniali a rapido rigiro correlate al ciclo acquisto-produzione-vendita: crediti commerciali +/- magazzino – debiti);
  • – dotazione di una struttura del passivo adeguata alle caratteristiche del capitale investito netto, con un corretto bilanciamento tra capitale proprio e capitale di debito;
  • – mantenimento del rendimento medio del capitale investito netto superiore al costo medio ponderato del capitale;
  • – raggiungimento dell’equilibrio economico necessario per la copertura degli oneri finanziari. Il rapporto tra oneri finanziari e reddito operativo è un indicatore del livello di tranquillità o di tensione finanziaria dell’impresa;
  • – generazione di un cash flow ottimale per garantire lo sviluppo dell’impresa.

La scelta tra le varie fonti di finanziamento a disposizione dell’azienda deve tenere conto dell’impatto che le stesse hanno sulla struttura finanziaria in termini di:

  • – impatto economico, che riguarda sostanzialmente il costo della forma di debito a cui si decide di ricorrere;
  • – impatto finanziario, relativamente all’effetto che il piano dei rimborsi e delle scadenze di pagamento ha sulla dinamica finanziaria complessiva;
  • – impatto patrimoniale, che attiene al peso sulla solidità patrimoniale dell’azienda di una determinata scelta di finanziamento, in relazione al matching tra la durata del debito e la durata dell’attivo da finanziare.

La copertura del fabbisogno finanziario deve avvenire tenendo in considerazione alcuni obiettivi fondamentali:

  • – mantenere nel tempo una struttura finanziaria equilibrata, che consente all’azienda di far fronte ai propri impegni finanziari (verso banche, fornitori, dipendenti, ecc.)
  • – controllare l’evoluzione del rapporto debt/equity per evitare situazioni di sbilancio eccessivo, e viceversa di eccessiva rigidità;
  • – minimizzare il costo dei capitali presi a prestito, e quindi gli oneri finanziari, contribuendo alla massimizzazione dei profitti complessivi dell’impresa.

Per raggiungere e mantenere nel tempo i suddetti obiettivi, cosa di per sé non semplice, è necessario tenere sotto controllo costantemente alcuni aspetti operativi:

  • – l’entità del fabbisogno finanziario;
  • – la tipologia del fabbisogno, in relazione alle aree che l’hanno generato;
  • – la durata del fabbisogno stesso;
  • – la tipologia di business tipica dell’impresa e le sue caratteristiche strutturali;
  • – la composizione dell’azionariato e l’ampiezza della base azionaria.

 

Quali risvolti applicativi produce la manovra della struttura finanziaria? Cosa si intende per tasso di sviluppo sostenibile?

 

La definizione della struttura finanziaria ottimale in relazione alla massimizzazione del valore dell’impresa non poggia su relazioni matematiche assolute che legano in modo univoco le variabili del valore.

 

Le imperfezioni del mercato dei capitali, l’incidenza della variabile fiscale, il rischio di dissesto finanziario al crescere dell’indebitamento, la volatilità dei flussi futuri di reddito, confermano comunque l’esistenza di stretti legami tra struttura finanziaria e valore di impresa.

 

E’ quindi possibile parlare di un costante “fine tuning” della struttura finanziaria, nell’intento di modulare al meglio le scelte di copertura degli investimenti aziendali rispetto ai fattori di disturbo presenti nei mercati finanziari e, a tal fine, sono d’ausilio alcuni modelli che permettono di lavorare sulla parte sinistra dell’equazione del valore:

 

EVAÓ = NOPAT – WACC * CINO

 

ossia che consentono di lavorare sul Capitale Investito netto operativo e sul Costo medio ponderato del capitale modellando la struttura finanziaria ottimale.

 

La crescita dell’impresa assorbe risorse finanziarie, sia per il sostenimento dei nuovi investimenti, sia per la dinamica del capitale circolante netto. Una crescita dell’impresa non pianificata attentamente può avere pesanti ripercussioni sulle dinamiche finanziarie future e può anche generare crisi di liquidità e, in caso estremo, problemi di solidità patrimoniale dell’impresa stessa.

 

Se la crescita del capitale investito netto non è sostenuta completamente dalla crescita del capitale proprio (e quindi dall’autofinanziamento, nell’ipotesi che non vi siano apporti esterni dei soci), si verificherà inevitabilmente anche una crescita del livello di indebitamento.

 

L’espressione di una crescita equilibrata, può essere sintetizzata nel Tasso di sviluppo sostenibile, il quale è rappresentato da quella variazione del capitale investito netto che l’impresa è in grado di sostenere attraverso il proprio autofinanziamento, in relazione ad un predeterminata variazione dell’indebitamento

 

Ai fini esemplificativi si ipotizzi un tasso di redditività complessivo dell’azienda pari al 15%, un livello di indebitamento massimo sostenibile pari a due volte il capitale proprio (e quindi D/E limite = 2), rispetto ad un livello iniziale di indebitamento pari a 1,66.

Si definisca inoltre che il capitale investito sia pari a 8.500 migliaia di euro, che il capitale proprio ammonti a 3.200 migliaia di euro e che il capitale di debito sia pari a 5.300 migliaia di euro.

 

 

 

 


         Situazione iniziale             Situazione prospettica

 

          CINO         8.500                       CINO         11.040

          EQUITY    3.200                          EQUITY      3.680  (+15%)

          DEBT        5.300                        DEBT          7.360

                                                                    (valore limite 2 volte l’equity)

 

 

Ipotizzando che l’azienda reinvesta completamente il reddito prodotto nella propria gestione, che non distribuisca dividendi e che non proceda ad alcun apporto di capitale proprio ulteriore da parte degli azionisti nel periodo preso in esame, il tasso di sviluppo sostenibile sarà pari a:

 

 TSS  =  15,0% * (3.200/8.500) + 38,9% * (5.300/8.500)

 

e quindi:

 

TSS  =  15,0% * 37,6% + 38,9% * 62,4% = 29,9%

 

Ciò significa che in relazione ad una redditività del capitale proprio pari al 15% e ad un livello di indebitamento massimo (D/E) pari a 2, il tasso di sviluppo sostenibile del capitale investito netto operativo è pari al 29,9%.

 

Ed infatti, analizzando la tabella sopra indicata, risulta che il tasso di crescita del capitale investito complessivamente sostenibile è pari a:

 

D CINO  =  (11.040-8.500)/8.500  =  29,9%

 

Nell’ambito di un processo di pianificazione finanziaria, per la definizione del tasso di sviluppo sostenibile dall’impresa, si potrà quindi operare alternativamente in due modi:

 

  • 1. stabilire il livello di redditività ottimale da raggiungere per determinare il tasso di sviluppo sostenibile, in relazione ad una prefissata struttura finanziaria;

 

  • 2. definire a priori il tasso di sviluppo sostenibile e gli obiettivi di indebitamento e definire di conseguenza la redditività necessaria al loro sostegno.

 

Al fine di mettere meglio a fuoco le soglie critiche oltre cui non spingere l’indebitamento si potrà far ricorso ad ulteriori modelli ispirati sostanzialmente al principio secondo il quale il punto critico che innesca una crisi di liquidità è rappresentato dal punto in cui l’impatto generato dal costo del debito non può essere sostenuto attraverso la crescita del fatturato e della redditività operativa correlata.

 

La seguente formula mette in luce questa situazione limite[2]:

 

                                      OF/RO £  1

dove:

                   OF/RO =   OF/D * D/RO   =   Kd * D/RO

dove:

OF      = oneri finanziari

D       = indebitamento

RO      = reddito operativo

Kd      = tasso di interesse sul debito

 

La manovra congiunta del “debt/equity” può influenzare il valore d’impresa?

 

La manovra congiunta di debt e equity è una manovra strategica finalizzata a garantire la miglior copertura del Capitale investito netto operativo, attraverso il contenimento del Costo medio ponderato del capitale.

Si ritorna alla domanda, già approfondita in precedenza, “la manovra debt/equity, minimizzando il costo medio ponderato del capitale, massimizza il valore d’impresa”?

Secondo Modigliani e Miller, in un mercato perfetto senza tasse, sembrerebbe assolutamente di no: il valore dell’azienda non dipende da come essa è finanziata. Ma la teoria di M&M è vera solo in un mercato perfetto.

I mercati non sono perfetti nella realtà. Si nota in particolare che:

  • – esistono imperfezioni di natura fiscale che creano distonie nell’accesso al mercato del credito non solo fra persone giuridiche, ma soprattutto fra queste ultime e le persone fisiche (azionisti);
  • – esistono imperfezioni sempre di natura fiscale che possono influenzare le scelte di finanziamento degli investimenti, basti pensare all’acquisizione di un immobile finanziato con un leasing: l’accelerazione del risparmio fiscale è superiore a quella che si può ottenere con qualsiasi altra forma di finanziamento;
  • – esistono costi di transazione (oneri di emissione, spese legali e notarili, spese consulenziali, ecc.) tali per cui la scelta della modalità di finanziamento non è ininfluente ai fini della valutazione di un investimento e quindi sul valore d’impresa.

L’imperfezione dei mercati porta a concludere che è possibile far leva sulla struttura finanziaria di impresa per creare valore, minimizzando il costo medio ponderato del capitale.

Le manovre congiunte del debito e dell’equity hanno dunque indubbiamente una notevole valenza strategica ed è utile perciò analizzare come esse vengono realizzate

 

La manovra del “debt”

Per manovra del debt non si intende unicamente la gestione dei fabbisogni finanziari, ma anche delle eccedenze finanziarie: più correttamente si dovrebbe parlare di manovra delle posizione finanziaria netta, la quale insieme al Patrimonio Netto costituisce la copertura del Capitale investito netto operativo.

La manovra del debito si può  articolare in tre fasi successive:

  • 1. gestione a livello infragruppo,
  • 2. gestione a livello di operazioni a medio/lungo termine,
  • 3. gestione a livello di operazioni di breve periodo.

 

La manovra infragruppo

A livello infragruppo vengono recepiti i fabbisogni e/o le eccedenze delle società controllate, prevedendo formule di C/C infragruppo o di finanziamento a seconda delle legislazioni vigenti e degli accordi contrattuali.

 

La manovra a medio/lungo termine

La manovra di medio/lungo termine normalmente riguarda la raccolta di risorse finanziarie.

L’ottenimento di finanziamenti a titolo di debito nel medio lungo termine dipende dalla dimostrabilità all’istituto erogante della capacità prospettica dell’azienda di rimborsare il finanziamento (capacità di generare flussi finanziari tali da consentire il rimborso e il pagamento degli interessi): la pianificazione finanziaria è quindi indispensabile per “vendere” all’istituto erogante tale capacità.

Si ribadisce che, pur essendo il costo del debito inferiore a quello dell’equity, non è vero che più ci si indebita più si crea valore. Tale affermazione è vera fino ad un certo, giacché è evidente che quanto maggiore è l’indebitamento, tanto più elevato è il rischio di insolvenza dell’azienda e quindi maggiore diviene il premio di rischio richiesto dall’azionista e con esso il costo medio ponderato del capitale. Oltre una certa soglia di indebitamento, il costo della remunerazione del componente rischio diventa insostenbile.

Il direttore finanziario deve orchestrare le sue scelte di raccolta a medio/lungo termine, non tanto in ragione del costo medio ponderato del capitale del momento, ma di quello prospettico, tenendo conto che l’ottimizzazione rischio/rendimento non avviene sulla singola operazione di finanziamento bensì sull’intero portafoglio di strumenti finanziari.

Le emissioni di titoli in generale si articolano attraverso diverse combinazioni di rischio/rendimento:

  • – equity: è la forma più remunerativa per gli investitori perché è la più rischiosa, è l’ultima ad essere rimborsata in caso di default dell’azienda;
  • – debito subordinato: remunerativo per l’investitore, ma non privilegiato nel rimborso;
  • – debito senior: privilegiato nel rimborso in caso di default e per tale motivo meno remunerativo dei precedenti.

Va detto che esistono sostanzialmente due grosse categorie di operazioni di debito a medio/lungo termine:

  • – le emissioni che costituiscono sollecitazioni di pubblico risparmio (es: obbligazioni): elevati obblighi informativi; profilo di costo complesso e sostenuto; si rivolgono anche ad investitori istituzionali e privati (diversificazione delle fonti); rilevanti implicazioni di natura fiscale (ritenuta alla fonte sugli interessi corrisposti);
  • – le emissioni che non costituiscono sollecitazioni di pubblico risparmio (es: finanziamenti bancari): costi mediamente più bassi di quelli previsti per le operazioni appartenenti alla precedente categoria; forti obblighi informativi sia prima che dopo l’erogazione del finanziamento; è importante la valutazione del costo della singola operazione attraverso il calcolo del tasso effettivo composto annuo del finanziamento.

 

 

 

La manovra a breve termine

La manovra a breve viene operata sul mercato monetario allo scopo di minimizzare i costi della raccolta o di massimizzare i rendimenti degli impieghi, secondo i profili di durata e rischio pattuiti.

In tale sede l’operatività avviene con pari intensità dal lato sia della raccolta sia degli impieghi.

Nella manovra a breve, l’ottica si sposta dall’ottimizzazione del costo medio del capitale prospettico propria della manovra di medio/lungo, alla massimizzazione dei rendimenti degli impieghi a breve e/o alla minimizzazione dei costi di raccolta a breve.

Si può accedere progressivamente a diverse forme di raccolta differenti per tipologia a seconda dell’orizzonte temporale della previsione:

  • – linee stand-by, linee revolving, prodotti strutturati: previsione fino a 12 mesi;
  • – anticipi su fatture, polizze di credito, denaro caldo scadenzato: previsione sino a 3 mesi;
  • – denaro caldo a vista: previsione a brevissimo.

Gli utilizzi di conto corrente, quanto a costo, sono superiori a ogni altra forma di raccolta a breve. E’ quindi fondamentale capire come l’azienda può muoversi in caso di crisi di liquidità, ossia occorre comprendere quale sia la riserva di elasticità di cui dispone. Tale riserva è costituita dalle risorse effettivamente disponibili (fidi disponibili, poste del circolante smobilizzabili, le immobilizzazioni intese come rinvio degli investimenti) e potenzialmente disponibili (capacità di ottenere nuove linee di credito, possibilità di intervento dell’azionista in termini di aumenti di capitale o contenimento della politica dei dividendi) per assorbire variazioni negative impreviste nel fabbisogno finanziari.

La domanda fondamentale che bisogna porsi è: “Qual è l’entità di riserva di elasticità necessaria a garantire la tranquillità di fronte a tanto impreviste quanto negative fluttuazioni dei fabbisogni finanziari?”.

Sarà necessaria una riserva particolarmente elevata in presenza di alcune condizioni:

  • – il grado di attendibilità delle previsioni finanziarie non soddisfacente;
  • – l’indebitamento è già elevato e perciò è difficile accedere a nuove linee di finanziamento;
  • – la dipendenza da pochi clienti chiave, per cui se anche solo uno di essi si trova in difficoltà ne discendono pesanti ripercussioni.

 

Per quanto riguarda la gestione della liquidità, è possibile l’accesso a diverse forme d’impiego a breve, differenti per tipologia a seconda dell’orizzonte temporale della previsione:

  • – impieghi strutturati, crediti derivatives: previsione sino ai 12 mesi;
  • – pronti c/termine, polizze di credito, depositi a termine: previsione sino a 3 mesi;
  • – depositi a vista: previsione a brevissimo.

Man mano che le previsioni finanziarie diventano più puntuali e affidabili si procede ad azzerare le giacenze sui conti correnti che, quanto a remunerazione, sono inferiori a qualsiasi altra forma di impiego avente un pari profilo di rischio.

Va ribadito che la massimizzazione dei rendimenti va perseguita nel rispetto del profilo di rischio che l’azienda intende assumersi, così come sancito nelle policies aziendali.

 

La manovra dell'”equity”

 La manovra dell’equity si articola su un orizzonte di medio/lungo ed è finalizzata a ottimizzare il costo medio ponderato prospettico del capitale.

L’equity può essere manovrato attraverso due categorie di operazioni:

  • – aumenti di capitale;
  • – autofinanziamento, ossia il reinvestimento degli utili all’interno dell’azienda.

 

Le operazioni sul capitale

Quando si pensa all’equity, troppo spesso ci si focalizza sui costi di tale forma di copertura, ma in realtà i costi seppur elevati possono essere largamente superati dai benefici.

Certo un operazione di IPO ha dei costi non indifferenti: le fees dello sponsor e del global coordinator, dell’advisor, degli studi legali, le spese di comunicazione (prospetto informativo, roadshow, campagna di comunicazione), la retribuzione di nuove figure professionali (IRM).

Ma non si tratta di costi, bensì di investimenti, che offrono preziosi ritorni:

  • – un momento di confronto e approfondimento delle strategie;
  • – lo sviluppo di una maggiore capacità di controllo sui processi e sui risultati;
  • – una miglior capacità di comunicazione dei propri risultati.

Questi tre fattori, fra l’altro, si traducono spesso in una riduzione del costo del debito, riduzione che quindi non dipende solo dal fatto di fare cassa attraverso Ipo.

Spesso quindi l’ingresso di nuovi soci produce per i vecchi azionisti dei benefici tali da annullare i costi di un Ipo. E’ tuttavia buona regola che il prezzo di collocamento sia tale da non precludere la possibilità di offrire al mercato una storia di crescita e quindi detto prezzo non deve essere impostato in base alla massimizzazione momentanea dei benefici degli azionisti.

Un’attenta politica dei dividendi può essere molto importante, ma è anche costosa. Remunerare gli azionisti attraverso capital gain può essere meno costoso, in quanto non è l’azienda che paga ma il mercato, ma è anche rischioso perché apre le porte ad investitori “mordi e fuggi”, con conseguente instabilità del corso del titolo.

Le aziende conformano le propria politica dei dividendi in base:

  • – all’andamento degli utili correnti dell’azienda, ossia più vi sono utili maggiori possono essere i dividendi;
  • – al livello del dividendo dell’anno precedente, con lo scopo di contenere le variazioni da un esercizio all’altro nell’intento di stabilizzare i dividendi stessi garantendo una crescita magari moderata, ma costante.

In realtà esiste anche un terzo principio ispiratore, giacché in non pochi casi le scelte in materia di dividendi sono influenzate dalla prospettive future del management in materia di utili, con un conseguente “effetto annuncio” al mercato in merito agli utili futuri: l’effetto è comunque di breve ed è sottoposto alla verifica sul campo delle attese create.

E’ importante chiedersi se la politica dei dividendi può essere fonte di valore per gli azionisti.

Secondo Modigliani e Miller la politica dei dividendi è irrilevante in un mercato finanziario perfetto, in quanto, se non influenza le decisioni di investimento e di finanziamento, allora viene rispecchiata specularmente, ma con segno opposto, sotto forma capital losses.

Il fatto è però che i mercati non sono efficienti, né tantomeno perfetti. Così, vi sono alcune tipologie di azionisti più propense ai dividendi che ai potenziali guadagni in conto capitale.

La politica dei dividendi deve perciò rispettare un ulteriore principio ispiratore: il trade-off dividendi/guadagni in conto capitale proprio dei sottoscrittori, ossia l’orientamento verso quelle che sono le preferenze dei propri azionisti.

 

L’autofinanziamento

L’autofinanziamento equivale a una ricapitalizzazione dell’azienda e quindi corrisponde a tutti gli effetti a una immissione di capitale di rischio da parte dei vecchi azionisti.

Il ricorso all’autofinanziamento rispetto all’aumento di capitale consente di evitare:

  • – gli oneri fiscali, quali imposta di registro o altra tassazione secondo le normative fiscali vigenti nel paese di emissione;
  • – gli oneri di emissione, che possono crescere molto passando da una semplice ricapitalizzazione di un vecchio azionista a un IPO.

Sembra comunque esistere una sorta di regola non scritta: le aziende preferiscono far ricorso in prima battuta all’autofinanziamento, per poi, se necessario, accedere al debito e in ultima istanza all’emissione di nuovo capitale di rischio da parte degli azionisti.

La predilezione per l’autofinanziamento potrebbe essere ricondotta al fatto che, se l’azionista non solleva eccezioni, è una forma di raccolta abbastanza immediata che non richiede lo sforzo di “vendere” l’azienda ai mercati finanziari per ottenere in cambio denaro sotto forma di debt o equity.

L’ordine di priorità descritto in precedenza pone la manovra sull’equity all’inizio (autofinanziamento) e alla fine (immissione di nuovo capitale), con il ricorso al debito in mezzo; è ben difficile trovare all’interno di questo modello empirico un obiettivo ben definito di rapporto debt/equity e questo ancora una volta ci ricorda che l’economia non è una scienza esatta.

 



[1] L’Eva, considerando il costo del capitale e quindi il grado di rischio di un’azienda, costituisce una misura di creazione del valore, nonché uno strumento di allocazione del capitale migliore di qualsiasi misura contabile tradizionale. Ovviamente ha anche dei limiti, dato che, per esempio in imprese in forte crescita e con elevati investimenti tende a sottostimare la performance operativa dei primi periodi.

 

[2] Si veda anche A. Bubbio – Il Budget – il Sole 24 ORE